Petrobras (PETR4): após alta de quase 50% no ano e novas sinalizações, ainda vale a pena ter ações da estatal?

Quem olha para o desempenho das ações da Petrobras (PETR3;PETR4) no acumulado de 2023, com as ações ordinárias subindo 38% e os papéis preferenciais saltando 47% (e acumulando ganhos similares em doze meses), mal poderia imaginar o cenário de desconfiança que havia se instalado para a companhia com a entrada do novo governo, considerado mais intervencionista.

Diversas casas rebaixaram a recomendação após a eleição do presidente Lula, à espera de que as ações da empresa sofressem com a deterioração de três pilares importantes para seus ativos num passado recente: i) o reajuste dos preços de combustíveis; ii) a política de forte pagamento dividendos e iii) disciplina de capital.

Porém, durante esse ano, tanto a alta do petróleo quanto a visão de que esses três pilares não foram tão abalados impulsionaram as ações ao longo do ano e levaram muitos analistas a refazerem as contas e voltarem a recomendar compra para os ativos (ainda que outra parte seguisse “desconfiada”).

O alívio com o anúncio da nova política de preços (ainda que tenha gerado dúvidas no mercado) em maio, a divulgação em julho de uma política de dividendos de 45% do fluxo de caixa livre (menor que a 60% da anterior, mas ainda robusta) e os sinais de racionalidade com investimentos, ainda que maiores, contribuíram para esse movimento.

Contudo, após essa alta das ações, com a divulgação dos resultados do segundo trimestre (em linha com o esperado, mas com destaque negativo para a margem de refino), a visão de menos dividendos (ainda que robustos) e os preços de combustíveis se descolando dos valores internacionais, analistas passaram a se questionar mais. Afinal, é hora de embolsar o lucro com as ações e ir atrás de outras opções no mercado ou elas ainda têm espaço para subir?

Analistas ficaram ainda mais divididos após os números da companhia apresentados na última quinta-feira e também após as declarações da direção da empresa depois do balanço.

A direção da empresa deu diversas sinalizações na sexta, em teleconferência após resultados. A empresa comentou que, desde que preservada a sustentabilidade financeira da empresa, poderia distribuir o excesso de caixa por meio de dividendos extraordinários, o que foi visto como positivo.

Enquanto isso, reafirmou que o cenário mundial é muito volátil no curto prazo, principalmente em termos de demanda. Assim, de acordo com a política de não repasse da volatilidade de preços, segue confiante em sua atual estratégia comercial e buscar ajustes de preços, se necessário, mas não pode antecipá-los, uma vez que as condições de mercado são mudando constantemente.

Sobre investimentos, reafirmou que está apta a cumprir com contratos próprios e está expandindo plantas de refino, com algumas importações pontuais. Nesse sentido, vem aumentando a utilização de ativos de refino e de logística. A empresa destacou que ainda está aberta para parcerias em projetos renováveis ​​e que tem recebido diversas propostas de parcerias em eólica offshore, eólica onshore e solar, mas apenas prosseguirá com as que se enquadrarem no plano de negócios da empresa e comprovadamente viáveis ​​economicamente.

Neste cenário, algumas casas estão mais negativas, como UBS BB e Genial Investimentos, que possuem recomendação de venda para as ações.

Para a Genial, apesar de um resultado operacional ainda razoável, os analistas da casa acreditam que os dados da Petrobras do segundo trimestre devem ser observados com maior detalhamento tendo em vista a nova orientação comercial da empresa.

Para além dos “grandes números” (receita, Ebitda, dividendos, entre outros) – que vieram em condições ainda razoáveis, os analistas chamam a atenção para alguns pontos como a evolução da dívida bruta, que saltou de US$ 53 bilhões no 1T23 para US$ 57,9 bilhões no 2T23. “Vale lembrar que a política de dividendos (45% fluxo de caixa operacional – Investimentos) só é válida desde que a dívida bruta não ultrapasse US$ 65 bilhões, fazendo com que a empresa perdesse um dos seus principais atrativos”, apontam.

Para os analistas da Genial, afirmar categoricamente que a dívida vai alcançar o limite é extremamente precoce, tendo em vista a discricionariedade da aplicação dos reajustes no preço dos combustíveis e a própria evolução dos preços do petróleo.

Porém, vê grandes incertezas à tese, como o: i) deságio dos preços dos combustíveis em relação aos preços de paridade internacional, ii Investimentos em novas refinarias (a despeito do passado controverso no desenvolvimento de suas últimas refinarias), iii) aumento do uso da empresa como apoio para políticas de conteúdo nacional, o que deve pressionar a linha de investimentos da empresa, IVivrumores/possibilidade de uso da empresa para recompra de ativos previamente vendidos (refinarias, BR Distribuidora/Vibra ([ativo=VVBBR3]) e outras.

Assim, por enquanto, a Genial mantém a recomendação de venda para os papéis, com preço-alvo de R$ 25 para os ativos PETR4. A casa de research vê outros pares mais atrativos que negociam com múltiplos em linha, mas teses menos expostas.

O UBS BB, que tem recomendação de venda para as ações, com preço-alvo de R$ 22 para PETR3 e PETR4, apontou que a companhia está convergindo para o seu “novo normal”.

Enquanto isso, pouco menos de dois meses após elevar a recomendação para equivalente à compra (overweight, ou desempenho acima da média do mercado), o JPMorgan cortou a recomendação para os ativos da estatal logo após o resultado do segundo trimestre para equivalente à neutra.

Os analistas do banco apontaram que  as ações da Petrobras acumulam forte alta no ano com as indicações da diretoria que vão respeitar os três principais pilares da empresa: disciplina de alocação de capital, política de preços e distribuição de dividendos.

Contudo, depois do balanço, que os analistas consideraram um pouco mais fracos do que o esperado, pressionados principalmente pelo refino, tomaram uma posição mais conservadora em relação à empresa e querem ver uma melhor execução desses pontos.

Eles veem que boas notícias que esperavam ter ocorrido provavelmente já estão precificadas após o forte desempenho dos ativos no acumulado do ano. “Ouvimos a nova administração sobre os três principais pilares de valor para a Petrobras – disciplina de capital, política de preços e política de dividendos. Isso, acreditamos, levou as ações da Petrobras a ter um dos melhores desempenhos em 2023”, apontam.

Assim, o JPMorgan aponta estar menos confortável em carregar o papel, pois precisaria contar agora com dividendos extraordinários para a Petrobras se destacar em relação aos pares em termos de retorno aos acionistas.

Na mesma linha, o BTG Pactual segue neutro com as ações da estatal. O banco aponta que as decisões da administração sobre os principais aspectos da tese de investimento seguiram na direção certa.

“Mas, com o desconto de múltiplo quase totalmente reduzido em relação aos pares globais, acreditamos que as ações da Petrobras estão sendo negociados a preços justos e um potencial gerador de valor adicional depende da suposição de que a ação será negociada com um prêmio para os pares (o que consideramos improvável) ou que a empresa pagará dividendos extraordinários (baixa visibilidade neste momento)”, avalia.

Assim, com os riscos relacionados ao preço do combustível nas próximas semanas, acredita que pode haver um ponto de entrada melhor à frente.

A Levante Corp, devido à nova política de preços, à redução gradual no pagamento de dividendos e o provável aumento do capex– “do qual não temos certeza se será de boa qualidade” – optou por manter uma posição neutra em relação à Petrobras no momento. “O pré-sal segue sendo o destaque operacional, já que é o principal ativo da empresa e o seu maior diferencial”, avalia.

Dividendos extraordinários: o que muda para a tese de investimentos?

O Bradesco BBI destacou que fundos que focam em dividendos e/ou retorno total tendem a demonstrar interesse em possuir a Petrobras devido aos elevados dividendos a serem distribuídos nos próximos 12 meses.

Por outro lado, veem o fluxo incremental de notícias potencialmente se deteriorando, especialmente em meio a um cenário de preços de petróleo mais altos e um real potencialmente mais fraco, à medida que o Brasil reduz suas taxas de juros.

“Acreditamos também que o ruído sobre a política de preços de combustível da Petrobras vai se intensificar, e vemos a gasolina e o diesel sendo vendidos atualmente com descontos de 10% e 15%, respectivamente, em relação ao valor marginal”, apontam os analistas.

Assim, considerando tudo, mantém recomendação neutra, com preço-alvo de R$ 38,00 por ação PETR4 para o final de 2024 e dividendos esperados mais robustos.

“Acreditamos que a Petrobras continuará a pagar dividendos extraordinários robustos, acima do que esperávamos anteriormente. (…) Embora tenhamos reduzido as projeções de lucros, com base em nossa nova curva de preço do petróleo, aumentamos o pagamento de dividendos da petrolífera de uma média de aproximadamente US$ 10 bilhões por ano para os próximos 4 anos, para cerca de US$ 14 bilhões. Nosso preço-alvo estimado para 2024 é derivado de um dividend yield justo de 13% até o final de 2026”, avalia.

Na mesma linha de ver dividendos extraordinários, e neste caso com recomendação de compra para os papéis, está o Goldman Sachs.

Simulando que a alavancagem da Petrobras terminasse este ano em cerca de 1,0 vez a dívida líquida sobre Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações), ainda assim seria suficiente para acomodar US$ 4 bilhões adicionais em dividendos, elevando a alavancagem para apenas cerca de 1,1 vez.

O banco reforça que a gestão da companhia reconheceu a possibilidade de dividendos extraordinários. “Além disso, observou que o atual nível de endividamento da empresa (embora impactado pelo efeito não caixa dos novos arrendamentos de FPSOs) é confortável e em linha com as expectativas do plano estratégico em vigor”, aponta, enquanto o  governo (acionista majoritário) tem buscado formas de aumentar as receitas.

Por outro lado, os analistas do Goldman também destacam os principais riscos para sua postura otimista sobre a expectativa de remuneração dos acionistas da Petrobras, como o fato de que fusões e aquisições podem consumir o fluxo de caixa livre.

“Como referência, caso a Petrobras adquira a Vibra (VBBR3) e a Braskem (BRKM5), a saída de caixa total poderia chegar a cerca de US$ 9 bilhões. Por fim, observamos que, para cada US$ 1 bilhão em capex além de nosso caso base, isso impactaria negativamente o rendimento de dividendos (com base na fórmula de dividendos) em 50 pontos-base, ao mesmo tempo em que diminuiria o potencial de rendimento extraordinário de dividendos em cerca de 60 pontos-base”, avalia.

A XP também mantém recomendação de compra para o nome, por ainda ver sólidos fluxo de caixa livre e dividend yield (dividendo sobre o valor da ação) para a empresa nos próximos trimestres. “No entanto, vários riscos permanecem para a tese de investimento, para não mencionar um fluxo de caixa livre mais baixo à frente”, avalia.

Mais “neutros” em Petrobras

Assim, cabe destacar que, mesmo ainda havendo uma certa divisão no mercado, mais analistas têm mostrado “neutralidade” em relação às ações da Petrobras. Em 8 de julho, de 13 casas consultadas pela Refinitiv que cobriam PETR4, 6 recomendavam compra, 6 manutenção e 1 venda; um mês depois, de 12 casas que cobriam os papéis, 4 recomendavam compra, 7 manutenção e 1 venda, com preço-alvo médio de R$ 32,76, ou potencial de alta de 8,5% em relação ao fechamento da véspera.

Com alguns riscos para a tese de investimentos e o valuation mais em linha com os pares, mais casas têm destacado outras opções no setor, ainda que muitos ainda estejam positivos com a tese na estatal.

A PRIO (PRIO3) tem se consolidado como a preferida entre muitos analistas no setor. A companhia é a a maior empresa independente de petróleo e gás do Brasil, atingiu quase 100 mil barris de óleo equivalente (boed) por dia. Agora, a expectativa é para o campo de Wahoo, cuja produção deverá atingir 141 mil boed até o final de 2025.

A Nord Research destaca, além de PRIO, ainda a PetroReconcavo (RECV3) e a 3R (RRRP3), avaliando que as três empresas aproveitaram muito bem os ativos da Petrobras para pisar no acelerador do crescimento.

“A aquisição de campos em terra e no mar que a Petrobras já não tinha mais interesse faz essas três empresas crescerem sua produção de forma significativa e sustentável. Além disso, o amadurecimento das suas operações vem proporcionando ganhos de eficiência e rentabilidade, algo super importante para empresas que dependem de commodity”, aponta a casa.