Fundos de fundos imobiliários negociam com desconto acima de 10% na B3; vale a pena investir?

SÃO PAULO – Conhecidos por serem os produtos com maior potencial de diversificação do mercado, o grupo de fundos de fundos imobiliários tem crescido ano a ano e tem sido porta de entrada para uma parte dos investidores na Bolsa.

Com a proposta de ter uma gestão mais ativa, com compra e venda de cotas de outros FIIs, listados ou não na B3, e de olho nas oportunidades de geração de renda, esses veículos naturalmente não escaparam dos efeitos da pandemia e negociam em grande parte dos casos com desconto.

Um levantamento feito pelo InfoMoney mostra que, dos 13 fundos de fundos imobiliários que fazem parte do Ifix, o principal referencial do mercado, dez mostram relação entre preço e valor patrimonial por cota (P/VPA) abaixo de um. O múltiplo descontado revela que o preço do fundo em Bolsa não reflete o valor dos ativos em sua carteira.

Dentre os fundos mais descontados pelo múltiplo P/VPA estão o Bradesco Carteira Imobiliária Ativa (BCIA11), com relação entre preço e valor patrimonial de 0,87 vez, e o RB Capital I Fundo de Fundos (RFOF11), com múltiplo P/VPA de 0,88 vez.

Com as maiores posições do portfólio concentradas nos segmentos de lajes corporativas (30%), galpões logísticos (29%) e Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), com 22%, o fundo do Bradesco lidera as perdas entre os FOFs do Ifix em 12 meses, com queda de 20,2%, ante alta de 7,5% do benchmark no mesmo período.

Já do lado dos ganhos, o destaque recai sobre o fundo VBI Reits FOF, com alta de 34% na Bolsa em um ano. O preço dos papéis, por sua vez, está acima do valor patrimonial por cota, com múltiplo de 1,03 vez.

As maiores posições do fundo estão em fundos de recebíveis imobiliários (20%), de renda urbana (16%), lajes corporativas (15%) e na alocação via CRIs (13%).

O indicador P/VPA é uma das principais métricas de avaliação para entender se um fundo imobiliário (ou uma ação) está caro ou barato. Mas a análise não se limita a esse múltiplo.

Ricardo Figueiredo, especialista de FIIs na casa de análise Spiti, ressalta que o investidor deve buscar entender o motivo por trás do número, ou seja, analisar o que está dentro da carteira do fundo de fundos.

Isso porque, diferentemente dos fundos de tijolo, que contam com atualizações anuais do valor de seus imóveis, e dos fundos de recebíveis, que têm a marcação a mercado dos papéis, o valor de mercado dos FOFs é equivalente ao valor das cotas nas quais ele investe. “O FOF tem uma atualização em tempo real dessa cota; se o ativo muda de preço na Bolsa, a cota também é ajustada”, diz Figueiredo.

Dito isso, caso o FOF tenha uma alocação relevante em segmentos descontados em relação ao valor patrimonial, como fundos de shoppings, diz, há “deságio em cima de deságio”. O mesmo vale para a situação inversa.

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Maria Fernanda Violatti, analista de research e real estate da XP, diz ainda que a menor liquidez dos FOFs no cenário recente, e a maior volatilidade, podem ter contribuído para o maior desconto em Bolsa. “Nesse momento, seria um ponto de atenção”, diz.

E, assim como Figueiredo, ela sugere ao investidor analisar a carteira do FOF descontado com atenção especialmente a fundos de shopping e de lajes corporativas, que ainda sofrem os efeitos das medidas de isolamento social por conta da Covid.

Ainda que a XP indique algumas alocações táticas em FOFs, a área de análise não tem esses ativos entre suas recomendações, por dar preferência ao investimento direto em outros fundos. De toda forma, a analista vê o momento mais com oportunidades do que com problemas para esses produtos, e está de olho especialmente no retorno com dividendos.

O “dividend yield” (retorno percentual com a distribuição de rendimento sobre o valor da cota) dos FOFs que compõem o Ifix passa dos 7% em 12 meses, na maior parte dos casos. Oito dos 13 FOFs tiveram retornos com dividendo superiores à mediana do mercado, de 7,35%. O destaque fica com o XP Selection, com 10%, e o menor retorno é do Bradesco Carteira Imobiliária Ativa, com 5,13%.

As melhores oportunidades

Em meio a esse cenário, quais fundos podem ser interessantes para o investidor comprar?

Os FOFs RBR Alpha (RBRF11), Mogno Fundos de Fundos (MGFF11), XP Selection Fundo de Fundos (XPSF11) e Capitânia REIT FOF (CPFF11) estão nas preferências da equipe da Eleven Financial Research.

Segundo Raul Grego, analista de fundos imobiliários na Eleven, as apostas se devem ao histórico de atuação dos gestores e à exposição setorial de cada um dos fundos. “Não vejo um rendimento extraordinário neles para os próximos três meses, mas devemos ver um retorno consistente, pautado no posicionamento das estratégias voltadas para ganho de capital no longo prazo”, afirma.

Ele conta que esses fundos buscaram se defender no início do ano, com maiores exposições a fundos de papel, por exemplo, e que agora estão se posicionando em segmentos que tendem a se beneficiar de uma reabertura da economia, oferecendo potencial para valorização das cotas.

Segundo o especialista da Spiti, há oportunidades interessantes no segmento de FOFs, mas é importante que o investidor faça uma leitura prévia de ágio e deságio antes de comprar as cotas, de forma a entender de que forma o fundo está investindo.

Na Spiti, Figueiredo conta que a carteira recomendada de FIIs é recente e ainda não inclui fundos de fundos imobiliários. O time, contudo, está analisando os ativos mais líquidos do mercado e aqueles com maior histórico, de forma a selecionar pelo menos um FOF para compor a seleção.

De acordo com o especialista, a escolha vai beber da mesma tese da carteira recomendada, isto é, pautada em fundos consolidados e resilientes, que já atravessaram diferentes ciclos do mercado. Na análise setorial, a Spiti vê fundos de shoppings e escritórios com maior oportunidade para entrada.

Os analistas da Eleven também estão de olho em segmentos que devem se beneficiar de uma retomada da economia, como shoppings e lajes corporativas, que oferecem, segundo Rego, potencial para ganho de capital em meio à expectativa de avanço da vacinação no país no segundo semestre.

Os prós e os contras dos FOFs

A terceirização da alocação para um gestor profissional selecionar os melhores fundos do mercado, a segurança, a facilidade e o baixo custo para ter maior diversificação são pontos que contam a favor da escolha de fundos de fundos imobiliários para o portfólio, ressalta a analista da XP. “É esperado que esses gestores tomem decisões mais assertivas”, diz Maria Fernanda.

O foco do investidor, contudo, precisa ser mais voltado ao longo prazo, aponta Grego, da Eleven. “Além de o investidor delegar para um gestor a liberdade de escolha dos papéis em um FOF, ele delega a capacidade de girar a carteira e de se posicionar para o longo prazo. É claro que ter retorno no curto prazo é importante, mas a capacidade de gerar ganho de capital e retorno no longo prazo é o que deve ser priorizado.”

Outro aspecto favorável dos FOFs diz respeito à possibilidade de o investidor acessar fundos com ofertas restritas, por exemplo.

“Como FOFs se enquadram como investidores qualificados, os gestores conseguem aproveitar essas ofertas, que costumam ser bem atrativas. Tem ainda a vantagem de o gestor estar acompanhando o mercado a todo momento, conseguindo se aproveitar de possíveis disfuncionalidades na precificação dos fundos”, diz Figueiredo, da Spiti.

A ampla diversificação entre setores, localizações e gestores também é um diferencial dessa classe de FIIs, mitigando os riscos do investidor, avalia.

Do lado mais negativo, o especialista da casa de análise menciona o custo extra nos FOFs, uma vez que, por investirem em outros fundos, o cotista precisa arcar com as taxas de administração do FOF e dos fundos investidos por ele.

“O FOF tem obrigação de distribuir um dividend yield em linha ou até melhor do o que o encontrado em fundos de tijolo e de papel. Além disso, o ganho de capital é extremamente importante para compensar o imposto que precisa ser recolhido dentro dele”, ressalta Figueiredo.

Maria Fernanda ainda sugere ao investidor prestar atenção redobrada no momento de analisar onde o FOF aloca seu capital, para evitar casos de conflitos de interesse, em que o fundo de fundos invista majoritariamente em ativos da própria gestora.

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