Petrobras (PETR4) e a nova política de dividendos: como o mercado precifica o evento mais importante do ano para a estatal?

Até o final do mês, a gestão da Petrobras (PETR3;PETR4) deve propor uma nova política de dividendos aos seus conselheiros e, segundo Sergio Caetano Leite, CFO da estatal, a empresa declarará os dividendos do segundo trimestre de 2023 (2T23) com base nessa nova política.

Atualmente, a política em vigor prevê pagamentos trimestrais, com fórmula mínima conforme 60% do fluxo de caixa das operações (“FCO”) menos os investimentos (“capex”).

Durante o período da última divulgação de resultados trimestrais, em meados de maio, a Petrobras anunciou a aprovação do pagamento de remuneração aos acionistas (em uma combinação de dividendos e juros sobre capital próprio) no valor de aproximadamente R$ 1,89 por ação. O valor implicou em um dividend yield de 7,4% para PETR4 no dia.

Porém, na mesma oportunidade, a empresa também comunicou aos acionistas que seu Conselho de Administração (CA) determinou que a Diretoria Executiva preparasse uma proposta para ajustar o planejamento estratégico em andamento e melhorar a Política de Remuneração aos acionistas da Petrobras. A empresa também divulgou que a proposta pode incluir a possibilidade de recompra de ações.

Os analistas do Bradesco BBI classificam este como o evento mais importante para a tese de investimento da Petrobras neste ano.

Pensando nisso, embora a decisão da diretoria ainda seja desconhecida, para entender as expectativas do mercado, o BBI fez seis perguntas-chave em uma pesquisa com clientes institucionais sobre o que esperar para o evento e o que já está precificado no mercado.

Ao todo, tiveram 41 respostas à nossa pesquisa e destacaram os principais resultados.

1 – Sobre a nova política de dividendos a ser aprovada pela Petrobras em breve:

a) a Petrobras manterá pagamentos trimestrais ou
b) diminuirá a frequência de pagamentos?

De acordo com o BBI, 31 dos 41 dos entrevistados (ou 76%) acreditam que a Petrobras vai manter os pagamentos, enquanto 10 dos 41 (24%) acreditam que a frequência vai diminuir.

“Concordamos com a opinião da maioria. Acreditamos que os pagamentos continuarão trimestralmente com o incentivo de fornecer recursos ao governo. Se a frequência de pagamento diminuir, é provável que isso contribua para uma reação negativa do preço das ações”, avalia o BBI.

2 – Se a empresa introduzir recompras de ações como forma de remuneração aos acionistas, a recompra:

a) Terá um peso pequeno dentro da remuneração total, que permanecerá focada em caixa;
b) Terá um peso equilibrado com valor em dividendos em dinheiro (50% a 50%) ou
c) Terá um peso maioritário na remuneração total, passando a remuneração em caixa a ter um peso reduzido?

O banco ressalta que 33 respondentes (80%) apontaram que a estatal adotará a política a), 7 (17%) assinaram a alternativa b) e 1 (3%) apenas apontou a alternativa c).

Os analistas do BBI também tendem a concordar sobre esse tema. “Acreditamos que as recompras desempenharão um papel minoritário na remuneração geral dos acionistas”, avaliam.

3- Se as recompras forem introduzidas, elas serão focadas em:
a) ações ON (PETR3, com direito a voto);
b) equilíbrio entre as ações ON e PN ou
c) ações PN?

Os analistas do banco apontam que o mercado está dividido sobre esta questão, não tendo certeza do que esperar.

18 dos respondentes (44%) responderam alternativa a), com foco em ações ON, enquanto 19 (46%) veem um equilíbrio, escolhendo b). Já 4 (10%) veem foco em papéis preferenciais com a recompra.

Para o Bradesco BBI, por um lado, a Petrobras poderia recomprar apenas ações ON, já que elas representam cerca de 60% do capital da empresa.

“Ao concentrar as recompras em ações da ON, a ótica positiva (do ponto de vista do governo) estaria ligada à narrativa de que está aumentando sua influência sobre a empresa. A ótica negativa seria que as recompras poderiam reduzir o caixa inicial para o governo”, afirma.

O banco complementa: “Uma minoria de investidores respondeu que as recompras devem ser focadas em ações PN, mas entendemos o raciocínio: se a administração deseja mostrar uma alocação de capital sólida, a recompra deve ser concentrada em ações PN, já que são negociadas com um desconto indevido de 11% versus as ações ON”.

No geral, a equipe de análise do BBI está mais inclinada a pensar que as recompras poderiam ser igualmente equilibradas entre ações ON e PN, mas isso ainda está a ser observado pelo mercado. “Seja qual for o anúncio, o resultado será um fator chave para o spread (diferença das cotações) ON/PN da Petrobras”, avaliam.

4 – O cálculo do pagamento de dividendos: 
a) Permanecerá como percentual do FCO-capex (ou fluxo de caixa das operações menos os investimentos)  ou 
b) Mudará para uma porcentagem do lucro líquido?

Os participantes do levantamento também mostram muita incerteza sobre o que esperar em relação ao tema. 20 deles (ou 49%) esperam que permaneça como FCO-capex, enquanto 21 (52%) esperam uma mudança para porcentagem do lucro líquido.

“Alguns meses atrás, pensávamos que havia uma chance maior de o pagamento mudar para uma variação do lucro final. No entanto, após nossas recentes interações com a empresa, agora acreditamos que a proposta provavelmente permanecerá como uma porcentagem do FCO-capex. Porém, teremos que esperar para ver qual será a palavra final da diretoria”, avalia.

5 – Supondo que não haja diferenças entre FCO-capex e lucro líquido para remunerar os acionistas, a nova política de dividendos (incluindo recompras) assumirá um payout (dividendo em relação ao lucro) de:

a) Menos de 40%
b) De 40% a 60%
c) De 60% a 80% ou 
d) De 80% a 100%?

Conforme mostra o gráfico abaixo, o mercado está vendo claramente uma âncora dentro da faixa de pagamento de 40% a 60%. Quase 80% das respostas estavam nessa faixa, afirmam os analistas.

6 – Para que as ações da Petrobras tenham uma forte resposta positiva ao anúncio sobre a nova política de dividendos, o payout (incluindo recompra) deveria ser no mínimo:

a) 40% (rendimento de 10% nos próximos 12 meses)
b) 60% (rendimento de 15% nos próximos 12 meses)
c) 80% (rendimento de 20% para os próximos 12 meses)
d) 100% (rendimento de 25% para os próximos 12 meses)

“Um pagamento de 60% parece ser o limite que o mercado deseja para comprar mais ações da Petrobras, enquanto alguns entrevistados querem até 80%”, apontam os analistas do BBI, conforme aponta o gráfico abaixo:

Um pagamento acima de 60% implicaria um dividend yield (dividendo sobre o preço da ação) de pelo menos 15% nos próximos 12 meses, contra uma média de cerca de 10% para o setor (com recompras)

“Achamos que seria um dividend yield atraente, com um prêmio interessante (e merecido) sobre a média global. Após várias interações com a empresa, nossa visão é que pouco mudará em relação à política anterior, e a recente fraqueza nas ações da Petrobras deve ser uma oportunidade para os investidores apostarem uma recuperação nas ações”, apontam.

Cabe destacar que, nesta semana, após a fala do CFO da Petrobras sobre dividendos, a XP destacou que os proventos podem ser menores.

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“Em nosso modelo, estamos assumindo uma distribuição de 40% do FCO menos capex (frente a 60% da política vigente), com base em práticas de pares internacionais e no fato de que, se a Petrobras desembolsar valores inferiores a isso, a empresa simplesmente acumulará muito caixa (já estamos assumindo níveis baixos de dívida bruta, cerca de US$ 50 bilhões)”, avalia a XP.

Contudo, aponta, resta saber como será a nova política de fato. Por exemplo, vê boas chances de que a nova política acabe sendo mais flexível e discricionária do que a atual.