Colunista: Remunerando a paciência da decisão de comprar via venda de puts

O ano de 2010 não deverá ser lembrado com muito saudosismo pelos investidores que destinam uma parcela de seus recursos em uma carteira de ações de empresas negociadas em bolsa. Por outro lado, traz consigo a perspectiva de que boas oportunidades de investimentos em ações ainda possam estar disponíveis.

Suponhamos que, após uma minunciosa análise baseada nos fundamentos, um investidor conclua que vale a pena adquirir as ações de uma determinada empresa como parte de sua estratégia de investimentos em uma carteira de ações a longo prazo. Suponhamos também que, de acordo com a análise técnica feita por este investidor, ele acredite que seja possível comprar as ações desta empresa por um preço abaixo daquele que está sendo cotado a mercado. Uma possível atitude do investidor, neste caso, pode ser a de lançar uma ordem de compra no preço alvo e alocar os recursos destinados a este investimento na renda fixa enquanto aguarda a confirmação de sua ordem.

É possível, no entanto, alcançar uma remuneração extra enquanto se aguarda a queda do preço da ação, desde que exista um mercado de opções de venda (puts) com liquidez.

Opções de venda (puts) – que são negociadas na BM&F Bovespa – são acordos feitos entre duas partes onde o comprador paga um prêmio (put) para ter o direito (mas não a obrigação) de vender uma ação por um preço pré-determinado (preço de exercício), em data futura pré-estabelecida (data de vencimento) ¹ e o vendedor recebe um prêmio (put) para ter a obrigação de preencher os termos do contrato caso o comprador deseje exercer o seu direito de vender a ação e este seja designado a comprar a ação pelo preço pré-determinado (preço de exercício), na data pré-estabelecida (data de vencimento).²

“É possível alcançar uma remuneração extra enquanto se aguarda a queda do preço da ação, desde que exista um mercado de puts com liquidez”

Por exemplo, vamos supor que na quinta-feira 23 de dezembro de 2010, um investidor acredita que existam boas razões para investir em ações preferenciais da Vale (VALE5), cotadas a R$ 50,05 no fechamento desta data. O investidor poderia, então, adquirir um lote de 1.000 ações de VALE5 por R$ 50.050,00, considerando a cotação de fechamento. Suponha, também, que de acordo com a análise deste investidor, o preço ideal de compra da VALE5 é de R$ 47,53. Este investidor poderia, então, vender 1.000 puts da VALEM48, com preço de exercício de R$ 47,53, com vencimento em 17 de janeiro de 2011 e cotada a R$ 0,15, recebendo um total de R$ 150,00, assumindo a obrigação de comprar um lote de 1.000 ações de VALE5 por R$ 47.530,00 na data de vencimento, caso venha a ser designado pela bolsa de valores se o comprador da put decidir exercer seu direito de vender VALE5 por R$ 47,53. ³

Se a expectativa do vendedor da put, de que o preço da ação venha a se aproximar de R$ 47,53 na data de vencimento, estiver errada e o preço da VALE5 permanecer acima de R$ 47,53 na data do vencimento então ele não será exercido. Desse modo, ele não irá adquirir as ações da VALE5 pelo preço de R$ 47,53 mas, em contrapartida, embolsará o prêmio de R$ 150,00. Daí por diante ou o investidor faz uma revisão para cima do preço de compra ideal ou então repete a operação de venda da put, sendo remunerado enquanto aguarda uma queda no preço da ação até os níveis do preço alvo.

Se, por outro lado, a expectativa do vendedor da put estiver na direção correta e o preço da VALE5 cair abaixo de R$ 47,53 na data do vencimento, então o comprador da put certamente exercerá o seu direito e ele poderá ser designado a comprar a VALE5 por R$ 47,53.

Vamos ilustrar melhor este ponto, que é a base da análise de risco desta operação. Suponha que na data do vencimento a VALE5 venha a ser cotada a R$ 47,00. Neste caso, o comprador da put irá exercer o seu direito de vender a ação por R$ 47,53 e se o vendedor da put for designado pela bolsa de valores a comprar a ação VALE5, então terá o prejuizo de R$ [(47,53-47,00)-0,15] x 1.000 = R$ 380,00. Note, no entanto, que este prejuizo é inferior ao que ele teria se, alternativamente, tivesse comprado as 1.000 ações da VALE5 por R$ 50,05 e as tivesse mantido em carteira, teria um prejuizo de R$ [50,05-47,00]x1.000 = R$ 3.050,00.

Portanto, os riscos inerentes à operação de venda de uma put estão relacionados ao fato de que a ação VALE5 pode vir a ser cotada, na data do vencimento, abaixo do preço que você poderá ser obrigado a comprar caso seja designado (no caso, abaixo de R$47,53).

Eis aqui a análise de risco da operação de venda de uma put. Quanto menor for o preço de exercício associado, menor será o prêmio recebido pela put, e menores serão as chances de ser exercido. A justificativa reside no fato de que quanto menor for o preço de exercício, mais o preço da ação terá que cair para que a put tenha valor e, por isso, o comprador estará disposto a pagar menos por ela.

A venda de puts também é uma estratégia particularmente interessante a ser adotada em papéis de primeira linha (blue chips), tais como VALE5 e PETR4, quando se verificam, por quaisquer que sejam as razões, quedas acentuadas nas suas cotações. Em situações como estas os investidores acabam apostando numa recuperação rápida dos preços destas ações, o que de fato ocorre num primeiro instante, antes que se confirme um ajuste dos preços das ações. Nesse interim ocorre um aumento na volatilidade implícita das puts e, consequentemente, uma elevação dos prêmios, propiciando ótimas oportunidades de remuneração aos vendedores de put.

Finalmente, vale à pena notar, também, que:

i ) O preço da ação está inversamente relacionado ao prêmio da put. Assim, o prêmio da put se elevará quando o preço da ação cair, e vice-versa;

ii) Quanto mais distante estiver o vencimento da opção, maior será o prêmio da put. A razão desta relação reside no fato de que o comprador irá dispor de um tempo maior para que a ação se movimente e, possivelmente, alcançe preços menores.

Paulo C. Coimbra é doutor em Economia na EPGE/FGV, professor da FUCAPE e FGV e escreve mensalmente na InfoMoney.
paulo.coimbra@infomoney.com.br 

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1 Na BM&F Bovespa as opções de venda (puts) são do tipo europeias, isto é, só podem ser exercidas na data do vencimento.

2 No tocante aos aspectos opeacionais deste acordo, é importante ressaltar que não se trata de uma operação casada. Assim, quando um comprador exerce o direito de vender um lote da ação, o vendedor da put será escolhido pela bolsa de valores.

3 Note que se o vendedor de put tem que ter uma margem para adquirir as ações, caso seja exercido, correspondente ao valor do lote das ações, considerando o preço de exercício, que no exemplo corresponderia a R$ 49.880,00.