Morgan Stanley rebaixa Itaú (ITUB4) e elege Bradesco (BBDC4) como favorito entre “bancões”, de olho na queda da Selic

Correção: a Selic está atualmente em 13,75% ao ano. A matéria foi reeditada com o patamar correto. 

De olho em um cenário de queda próxima da taxa básica de juros, Selic, atualmente a 13,75% ao ano, ainda em 2023, os analistas do Morgan Stanley revisitaram a sua tese para o setor bancário, com recomendações “fora da curva” do consenso de mercado.

Com base nos ciclos anteriores de baixa de juros e no valuation, os analistas do banco reduziram a recomendação para os ADRs (recibo de ações, na prática, os papéis de empresas brasileiras negociados na Bolsa de Nova York) do Itaú (ITUB4) de overweight (exposição acima da média do mercado) para equalweight (exposição em linha com a média do mercado), reduzindo o preço-alvo de US$ 7,20 para US$ 6,80 (potencial de valorização de 25% frente o fechamento da véspera.

O Bradesco (BBDC4) segue sendo o preferido dos analistas, com a recomendação overweight e o preço-alvo para o papel BBD sendo elevado de US$ 5 para US$ 5,10, ou um potencial de alta de 60%. O Santander Brasil (SANB11) também teve a recomendação mantida em overweight, com o preço-alvo indo de US$ 7,50 para US$ 8 (upside de 33%).

Na sessão pós divulgação do relatório do Morgan, nesta sexta-feira (19), os ativos ITUB4 fecharam em queda de 0,81% (R$ 26,87), BBDC4 subiu 2,42% (R$ 16,08), enquanto SANB11 caiu 0,40% (R$ 29,98).

Para o Morgan Stanley, nem sempre vender ações de bancos quando a taxa de juros está em queda é uma boa opção. Os analistas do Morgan apontam que, com as taxas de juros no Brasil num pico, o mercado foca agora na possibilidade de flexibilização monetária durante o segundo semestre de 2023. Um debate importante é se e quando vender bancos, uma vez que taxas de juros mais baixas podem afetar os lucros do setor.

“Esta discussão decorre de uma crença comum do mercado de que as ações dos bancos brasileiros têm desempenho inferior
durante períodos de taxas decrescentes, uma vez que as margens líquidas de juros ficam sob pressão e, inversamente, durante os períodos de taxas crescentes, as ações de bancos tendem a ter um desempenho acima da média graças a margens melhoradas”, apontam.

Seguindo o forte desempenho do grupo no acumulado do ano — Banco do Brasil (BBAS3) em alta de 37%, Itaú +17%, Santander Brasil +13% e Bradesco +11%, contra alta de 3% do MSCI Brazil — investidores ficam de olho em como investir no setor no contexto de taxas em queda.

Jorge Kuri e equipe, analistas que assinam o relatório, ao observarem ciclos das taxas nos últimos 22 anos, apontam que as ações dos bancos se mostraram resistentes durante os períodos de alta de juros e tiveram um desempenho melhor do que muitos acreditam durante os períodos de flexibilização.

Dois fatores-chave explicam esse comportamento, segundo eles: 1) quando as taxas sobem, os bancos fornecem defensividade do lucro por ação, uma vez que suas margens líquidas de juros (NIM) se beneficiam de taxas mais altas. É difícil encontrar qualquer outro grupo da indústria onde as receitas sobem em conjunto com as taxas; normalmente é exatamente o oposto e 2) por outro lado, as margens líquidas de juros dos bancos normalmente diminuem com taxas de juros em queda, mas as ações se saem melhor, já que o mercado parece ignorar a dinâmica negativa de curto prazo da NIM e focar mais nos muitos aspectos positivos da queda das taxas. Dentre eles, uma retomada da atividade econômica que impulsiona empréstimos bancários e crescimento de taxas e entradas em ações, beneficiando assim pesos pesados de índices grandes e líquidos, como bancos.

Os analistas apontam que o cenário para as ações de bancos para esse período de flexibilização está mais atrativo ante a maioria dos ciclos anteriores, por três fatores: 1) o próximo período de flexibilização deve ser bastante “administrável”, pois o ciclo pode se prolongar em comparação com os ciclos anteriores. 2) o pano de fundo macro e do ambiente bancário parece ser mais forte em comparação com períodos anteriores de flexibilização – ou seja, níveis saudáveis de empréstimo em conjunto com tendências sólidas de emprego; este não é o cenário normal quando as taxas começam a cair no Brasil. 3) valuation com múltiplos baixos deve servir como um amortecedor para eventuais riscos de queda para os bancos.

“Assim, continuamos gostando dos bancos brasileiros de grande capitalização e o Bradesco continua sendo nossa ação favorita. Ainda achamos que os bancos podem entregar crescimento atrativo do lucro por ação e altos ROEs [Retornos sobre o Patrimônio Líquido] nos próximos 12 a 18 meses, impulsionado pelo crescimento saudável dos empréstimos, margens líquidas de juros resilientes (dado que a Selic permanecerá elevada durante grande parte de 2023 e 2024), melhora ou estabilidade da qualidade dos ativos e rígido controle de custos”, apontam os analistas.

Kuri e equipe apontam ser importante ressaltar que a sua ação favorita, Bradesco, tem apresentado um equilíbrio no desempenho acima da média versus desempenho abaixo da média (exatamente 50%-50%) durante os últimos seis períodos de flexibilização monetária, além de manter o ROE em doze meses mais estável entre os grandes bancos quando as taxas caem.

Esses fatores, em conjunto com o sentimento atual excessivamente negativo sobre o nome e o valuation deprimido, dão mais confiança ao Morgan para reiterar o Bradesco como o banco de grande capitalização favorito, reiterando também o Santander Brasil como overweight.

“No entanto, estamos rebaixando o Itaú de overweight para equalweight  dada a extensa evidência de baixo desempenho
quando as taxas caem. É difícil ignorar os resultados menos favoráveis do banco como reação à queda das taxas no passado (pelo menos frente os seus pares)”, apontam.

Durante os períodos de flexibilização, o Itaú se destacou como uma ação com desempenho abaixo e também sofreu mais do que seus pares até flexibilização monetária, raramente superando o índice no período de 1 a 4 meses antes do primeiro corte nos últimos 6 períodos de queda da Selic. E o ROE dos últimos doze meses do banco também mostrou quedas mais acentuadas entre os quatro grandes quando as taxas caíram no passado. “Achamos o Itaú com sensibilidade mais alta em relação aos pares”, afirma.

Os analistas explicam que não estão com recomendação underweight (exposição abaixo da média do mercado, equivalente à venda) para o Itaú por alguns movidos. O próximo ciclo de flexibilização deve ser menos pronunciado (ainda que se prolongue) do que na maioria das ocasiões anteriores. Assim, esperam um impacto menor na NIM e no ROE do Itaú do que no passado, como a compressão gradual da taxa de juros permite mais espaço para se ajustar às novas condições.

A sensibilidade do banco às taxas de juros também caiu significativamente ao longo do tempo, aponta.  Além disso, o valuation não está muito esticado em termos relativos.