Cielo (CIEL3): queda de mais de 13% em maio indica volta do maior pessimismo com o setor?

Enquanto maio foi positivo para o Ibovespa, a ação da Cielo (CIEL3) amargou a maior queda do índice, com baixa de 13,56%, apesar de reportar um resultado do primeiro trimestre de 2023 (1T23) considerado positivo, seguindo a tendência de melhores números após amargar anos bastante negativos na Bolsa.

O fato de suas concorrentes no setor, como Stone (STOC31) e Pagbank (PAGS34), esta última que mudou sua marca para Pagbank, ganharem mais em um cenário de queda de juros, levou a uma mudança relativa de posicionamento no setor, de acordo com analistas.

A  Cielo tende a ser uma ganhadora relativa em um cenário de taxas de juros mais altas, porque elas estão atreladas à parte das suas receitas, enquanto Pagbank e Stone se apresentam como empresas de crescimento e ganham atratividade com juros mais baixo. No acumulado do ano, enquanto Cielo cai cerca de 9%, Pagbank ainda sobe cerca de 20% e Stone avança 37%.

Além disso, mesmo com os dados bons das taxas de reprecificação da Cielo, a competição ainda acirrada tem sido vista como um ponto negativo. Durante todo o ano de 2022, por exemplo, a empresa viu seu número de clientes cair 12%. Entre janeiro e março, a base de usuários voltou a cair 4%, fechando em 1,02 milhão.

Em relatório recente após a divulgação dos resultados de todo o setor de adquirência do 1T23, o JPMorgan ressaltou que a (i) Rede continuou ganhando participação de mercado, atingindo 23,3%, ante 21,3% um ano atrás; (ii) Cielo, por outro lado, foi o principal “doador” de participação neste trimestre, com o market share caindo quase 200 pontos-base no trimestre, para 24,0% – embora os analistas não vejam isso como necessariamente ruim; (iii) a GetNet, por sua vez, após grande salto do market share no 4T22 (160 pontos-base na comparação trimestral), viu a sua fatia cair cerca de 50 pontos-base no trimestre, para 15,1%.

Além disso, outros pontos de destaque: a (iv) Stone perdeu pequena participação pelo segundo trimestre consecutivo, atingindo 11,1%; (v) PagSeguro  também perdeu pequena fatia, para 10,5%. Com essa maior perda relativa, a Cielo registrou maior queda de seus ativos em maio.

“Para a indústria como um todo, o crescimento do volume caiu para 11% na base anual e esperamos uma desaceleração significativa frente 2022 nos próximos trimestres, dada a base de comparação mais difícil”, avaliam os analistas do banco.

Os analistas do JPMorgan, porém, seguem com recomendação overweight (exposição acima da média do mercado, equivalente à compra) para os ativos da Cielo. O banco destacou recentemente que, embora os dados de TPV (Volume Total de Pagamentos) possam decepcionar, os lucros da empresa não. Logo após o resultado do primeiro trimestre, os analistas da casa elevaram sua previsão de lucro ajustado para o ano para R$ 2,1 bilhões, ante R$ 1,9 bilhão anteriormente.

“Com os ventos favoráveis ​​do limite do cartão pré-pago sendo mantidos até agora, vemos uma grande chance de a empresa superar as estimativas de consenso de R$ 1,940 bilhão para o ano (11 estimativas de consenso)”, apontam os analistas, que possuem preço-alvo de R$ 8 para os ativos.

Por outro lado, o Goldman Sachs tem recomendação neutra, com preço-alvo de R$ 5,60 em doze meses, para os ativos.  Os principais “riscos de alta”, contudo, incluem: 1) capacidade de reprecificação, levando a um maior rendimento por transação; 2) redução adicional de custos beneficiando as margens; e 3) nova regulamentação do teto de intercâmbio levando a um aumento maior do que o esperado em nossas estimativas. Já os principais “riscos negativos” para a tese são: 1) ambiente competitivo mais difícil do que o esperado, forçando reduções de preços; 2) maior necessidade de investimentos impactando o crescimento das despesas; e 3) novas perdas de participação de mercado.

De acordo com compilação feita pela Refinitiv, de 12 casas que cobrem o papel, 7 recomendam compra e 5 manutenção do ativo, com preço-alvo de R$ 6,65, ou avanço de 41% em relação ao fechamento de sexta.

PagSeguro e Stone: desaceleração também atingirá ativos?

Além de Cielo, PagSeguro e Stone também estão no radar após a divulgação dos números do primeiro trimestre, com alguns analistas revisando seus números, com uma visão mais cautelosa para os papéis.

Após os balanços, o Bradesco BBI atualizou os seus modelos para as companhias listadas na Nasdaq, incorporando suas projeções para o setor.

Os analistas do banco, no geral, embora vejam que as expectativas de um melhor ambiente de lucros tenham melhorado (principalmente com um potencial declínio no custo de financiamento), continuam a ver riscos para a rentabilidade da indústria distorcida para o lado negativo, com uma provável desaceleração no crescimento do TPV da indústria de cartões, bem como a incerteza sobre o momento e a magnitude dos cortes na taxa básica de juros, a Selic.

Os analistas da casa mantiveram suas recomendações em neutra para PagSeguro, com preço-alvo sendo reduzido de US$ 10 para US$ 9 por ação, enquanto manteve recomendação underperform (desempenho abaixo da média, equivalente à venda) para a Stone, mas com o preço-alvo sendo elevado de US$ 6 para US$ 9 por ação.

“Vemos a Stone sendo negociada a um múltiplo de 20 vezes o P/L [preço sobre lucro] esperado para 2023 e a PagSeguro a 10,7 vezes o P/L esperado para 2023, o que não não parece consistente com uma indústria que provavelmente fornecerá: (i) ROEs [Retorno sobre o Patrimônio Líquido] na casa de um dígito alto/ou dois dígitos baixos (ii) taxas de pagamento baixas e (iii) menor crescimento à frente – implicando assim em potencial negativo ante os níveis atuais. Em suma, mantemos nosso viés negativo para a indústria neste momento”, avalia.

Na avaliação do BBI, o mercado aparentemente está incorporando um cenário otimista de resultados, mas que deve haver uma revisão nas projeções em breve.

Recentemente, os analistas revisaram os seus números para Stone e PagSeguro para cima, incorporando expectativas de um declínio mais rápido nas taxas de juros, o que beneficiaria os adquirentes ao reduzir o custo de financiamento e potencialmente levando a spreads e margens mais altos.

“Em nossos modelos, damos o benefício total da dúvida ao assumir que o alívio ao custo do financiamento será absorvido e não repassado aos lojistas, melhorando assim os spreads e a rentabilidade. Do lado negativo, porém, ainda vemos riscos para o crescimento da receita, pois a desaceleração do TPV não deve ser revertida no curto prazo, enquanto o mercado parece incorporar um cenário excessivamente otimista de crescimento”, aponta o banco. Assim, reforçam, os investidores começam a incorporar pressupostos mais realistas.

Cabe destacar que, na sessão após resultados, que foram considerados positivos, as ações da Stone caíram forte, com analistas já vendo os números como precificados.

A equipe de research do Credit Suisse avaliou que a Stone entregou fortes resultados, com crescimento do TPV, aumento do take rate (comissão cobrada dos lojistas nas transações) e bom controle de custos.

A taxa de aceitação do MSMB (micro, pequenas e médias empresas, em inglês) atingiu 2,39%, um aumento 18 pontos-basee além das projeções do banco, “devido aos aumentos de preço do quarto trimestre, maior penetração de produtos bancários, juntamente com melhor mix de clientes e participação sazonalmente maior nos volumes de cartão de crédito”. O Credit Suisse pontuou que o momento do lucro por ação (EPS, na sigla em inglês) é positivo, mas a projeção de taxas de juros mais baixas permanecem cruciais para tornar a avaliação do papel atraente.

O Credit Suisse manteve avaliação neutra para ações da Stone, com preço-alvo de US$ 12. O Itaú BBA seguiu com classificação market perform (desempenho igual a média do mercado, equivalente à neutro) e preço-alvo de US$ 11.

Já no dia 26 de maio, foi a vez do PagBank ver suas ações em forte queda, de 13,9%, após  divulgar resultados na temporada do primeiro trimestre. A companhia teve lucro líquido ajustado de R$ 392 milhões, 6% maior que no mesmo período do ano passado, o que foi considerado positivo, mas com uma composição que não agradou muitos analistas.

A companhia observou uma expansão mais lenta da captura de transações pelas maquininhas, e continuou originando crédito exclusivamente em linhas com garantia, para reduzir a inadimplência e as despesas com provisões. Além disso, demitiu cerca de 500 funcionários em janeiro, em uma reestruturação. O resultado é que as receitas cresceram menos do que se esperava, e o lucro foi efetivado pelo controle de despesas.

O Morgan Stanley pontou que o corte de despesas operacionais, perdas de crédito, estornos e despesas financeiras, permitiu a PagBank entregar um lucro líquido ajustado melhor do que o esperado. No entanto, o crescimento do TPV e da receita ficou abaixo das expectativas, principalmente considerando que o crescimento do TPV da companhia foi menor do que o da indústria.

Já o Bradesco BBI destacou que as tendências de receita permanecem desafiadoras com forte desaceleração de TPV/receitas e elevada erosão da base de clientes.

Ainda do lado negativo, o BBI apontou a fraca geração de caixa (perto de zero no trimestre) devido a uma redução considerável nos depósitos (-10% na base trimestral), enquanto os níveis de capex (investimento) permanecem bastante elevados em R$ 400 milhões.

Nesse contexto, as perspectivas de crescimento dos lucros permanecem desafiadoras e o BBI acredita que os investidores devem começar a incorporar esses riscos nos preços das ações, especialmente considerando a alta recente de 23% das ações do PagBank.

O JPMorgan destacou que o lucro líquido veio 15% acima dos R$ 323 milhões previstos pela instituição, graças a redução de custos e despesas, sendo a maior parte da surpresa positiva veio das despesas com vendas, que diminuíram cerca de 27% em relação ao trimestre anterior e 34% abaixo do ano anterior, ficando cerca de R$ 170 milhões ou cerca de 35% abaixo das suas projeções.

O Morgan Stanley e o Credit Suisse  mantiveram recomendação neutra para ações da companhia e preço-alvo de, respectivamente, US$ 14 e US$ 11. Já o Itaú BBA reiterou avaliação equivalente à compra e preço-alvo de US$ 14.

De modo geral, a visão do mercado é que há uma opção mais conservadora do agora PagBank, que deve levar a resultados mais estáveis à frente, ou seja, sem saltos, para o mal ou para o bem. “Apesar de ter divulgado números que de alguma forma são saudáveis, vemos pouco espaço para que o lucro cresça em 2023”, escreveu Henrique Navarro, do Santander.

De acordo com consenso Refinitiv, de 20 casas que cobrem Pagbank, 9 recomendam compra, 11 manutenção e 1 venda, com preço-alvo médio de US$ 12,66, ou um potencial de valorização de 25% frente o fechamento de sexta-feira (2). Já para Stone, o ceticismo é maior, com 13 das 20 casas que cobrem o ativo tendo recomendação de manutenção, uma de venda e seis de compra, com preço-alvo médio de US$ 13,33, alta de 3% frente o fechamento de sexta.

(com informações do Estadão Conteúdo)