De Petrobras (PETR4) à Raízen (RAIZ4): as primeiras leituras sobre os impactos da reoneração para as ações das companhias

Ainda que o cenário tenha se tornado um pouco mais claro após o Ministério da Fazenda confirmar a reoneração completa do PIS/Cofins sobre gasolina e etanol na véspera, muitas dúvidas ainda estão no radar do mercado, como a modelagem da cobrança, com porcentual definido sobre cada item.

O ministério informou, por meio da assessoria, que o modelo em discussão prevê uma oneração maior do combustível fóssil, como a gasolina, do que do biocombustível, como etanol, que é ambientalmente mais sustentável.

Antes da isenção do PIS/Cofins, a cobrança dos tributos sobre a gasolina era de 79 centavos por litro. Já o etanol, que contava com um diferencial tributário que lhe dava vantagem frente ao combustível fóssil, tinha uma carga 24 centavos por litro.

Com a reoneração integral para o etanol e gasolina, a equipe econômica contará com um reforço de aproximadamente R$ 29 bilhões nos cofres federais em 2023. A medida é parte do conjunto de ações na planilha da pasta para buscar uma redução do déficit primário deste ano para valor inferior a R$ 100 bilhões.

Após algumas reuniões na véspera para definir a reoneração, o presidente Luiz Inácio Lula da Silva, voltou a se reunir nesta manhã com os ministros da Casa Civil, Rui Costa; da Fazenda, Fernando Haddad; de Minas e Energia, Alexandre Silveira; e com o presidente da Petrobras, Jean Paul Prates, para tratar do tema e trazer mais definições.

Após o encontro, o ministro da Fazenda afirmou que o governo vai detalhar às 17h desta terça-feira “todas as medidas” da tributação de combustíveis. “Só estamos aguardando algumas definições de fora do Ministério da Fazenda”, disse.

Ontem, Haddad sinalizou que a reoneração dos combustíveis pode ser compensada com uma redução no preço da gasolina e do álcool. Segundo ele, a política de preços da Petrobras (PETR3;PETR4) será respeitada uma vez que o custo dos produtos no País está acima dos praticados no mercado internacional.

Assim, apontou, a Petrobras pode usar o “colchão” para absorver parte da reoneração da gasolina e ajudar a conter o preço final ao consumidor.

Porém, cabe destacar  que, na comparação com os preços praticados no mercado internacional, a venda da gasolina nas refinarias da Petrobras está em média 8% mais cara, enquanto o diesel está com o preço 7% superior. Assim, se a Petrobras reduzir os preços da gasolina, a diferença corresponde a uma possível queda de R$ 0,23 por litro apenas, insuficiente para compensar a alta do imposto, conforme calcula a Associação Brasileira dos Importadores de Combustíveis (Abicom).

Segundo o jornal Valor Econômico, existe a possibilidade de que ocorra uma reoneração gradual dos combustíveis ou que esses subsídios sejam bancados pela Petrobras. Caso isso ocorra, o lucro da petroleira e a remuneração aos acionistas podem ser afetados.

Leia também: Petrobras e governo discutem redução de preço para compensar reoneração; estatal diz manter política

Assim, com essas definições ainda no radar, analistas de mercado destacam os possíveis cenários sobre a reoneração para as ações de empresas de açúcar e etanol e, principalmente, para a estatal.

Na avaliação do Goldman Sachs, se a Petrobras assumir totalmente o ônus de reduzir o preço da gasolina para compensar tal devolução de impostos, estima-se um impacto de cerca de US$ 5 bilhões no lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações (Ebitda, na sigla em inglês) da companhia e de US$ 3,3 bilhões no fluxo de caixa da empresa, por ano.

“A medida aumenta a urgência para uma eventual mudança na política de preços de combustível para compensar esse aumento de imposto (mitigando assim o impacto do preço na bomba)”, apontam os analistas.

O Itaú BBA vai na mesma direção. “Este assunto chama a atenção para o futuro da política de preços da Petrobras, que permanece uma incerteza para a história de investimentos da empresa. Qualquer proposta que sugira desvincular os preços domésticos da referência de paridade de importação implicaria em mudanças significativas na lucratividade da empresa”, afirma. Ambas as casas têm recomendação equivalente à neutra para o papel da estatal.

Nas contas do Bradesco BBI, para compensar o impacto, a estatal teria que reduzir os preços da gasolina em cerca de 18%, enquanto os preços atuais implicam apenas um prêmio de 7% sobre os preços internacionais. Mesmo com o ministro Haddad falando de respeito à paridade, o principal desafio de respeitá-la é quando são necessários aumentos de preços e não cortes. “A nova política de preços ainda está para ser vista e deve ser decidida provavelmente em maio com a nova diretoria/gerência”, aponta o banco.

Os cálculos do JPMorgan apontam uma diferença menor entre os preços praticados internacionalmente e os internos do que os observados pela Abicom, mas sugerem que a Petrobras tem capacidade de reduzir os preços atuais, compensando parcialmente o aumento potencial com a reintegração do PIS/COFINS.

Mas, destacam que, cada vez que se vê um aumento nos preços dos combustíveis, surgem discussões como: “(a) a Petrobras mudará sua política de preços? (b) que outros subsídios poderiam ser colocados no lugar? (c) também em 2022, o Congresso iniciou a discussão de um potencial fundo de estabilização para amenizar a variação dos preços dos combustíveis. Existem inúmeras soluções para um aumento de preços, mas nenhum sem implicações para fiscal, empresas estatais ou governança”, afirma o JP.

Em nota na manhã desta terça, a Petrobras esclareceu que ajustes de preços de produtos são realizados no curso normal de seus negócios e seguem as suas políticas comerciais vigentes.

“A Petrobras reitera seu compromisso com a prática de preços competitivos e em equilíbrio com o mercado, ao mesmo tempo em que evita o repasse imediato das volatilidades externas e da taxa de câmbio causadas por eventos conjunturais. A Petrobras monitora continuamente os mercados, o que compreende, dentre outros procedimentos, a análise diária do comportamento de nossos preços relativamente às cotações internacionais”, afirmou.

Empresas de etanol

As discussões sobre a continuidade da política de preços da Petrobras também têm impacto direto nas empresas de açúcar e etanol. Ações de empresas como Raízen (RAIZ4) e São Martinho (SMTO3) tiveram forte alta na Bolsa, de mais de 5%, na véspera, com a notícia de que modelo em discussão prevê uma oneração maior do combustível fóssil.

A princípio, o anúncio do Ministério da Fazenda foi visto como favorável para a produção do biocombustível, já que evitará que as usinas venham a produzir ainda mais açúcar do que o esperado, segundo especialistas ouvidos pela Reuters, uma vez que o etanol voltará a ter uma vantagem tributária.

A maior parte da indústria de cana tem a opção de destinar mais ou menos cana para a produção de açúcar ou etanol dependendo do mercado de cada produto. Embora o setor já tenha fixado preços do adoçante para a exportação da maior parte da próxima safra do centro-sul, que começa em abril, a definição da tributação traz um sinal positivo para o biocombustível e para o setor.

“Em suma, enquanto ainda não temos detalhes completos sobre como o retorno de os impostos federais serão  implantados, acreditamos que deve ser benéfico para os produtores de etanol neste momento”, aponta o Credit Suisse.

Contudo, ao mesmo tempo em que há maior ânimo com a reoneração maior sobre os combustíveis fósseis, o possível maior controle sobre preços de gasolina pode seguir fazendo com que o etanol tenha sua competitividade prejudicada, algo que o BTG Pactual definiu em relatório como o “enigma da paridade de preços de importação”.

“Um dos argumentos para aqueles que não querem apostar no futuro promissor do etanol é que, mesmo em um cenário de retorno dos impostos sobre a gasolina, a Petrobras ainda poderia controlar os preços dos combustíveis e mantê-los abaixo da paridade internacional de importação”, aponta o BTG.

Para os analistas, a nova administração da Petrobras já oferece muitos bons motivos para acreditar que os preços dos combustíveis estarão sob controle e que a paridade de importação não será seguida à risca. “Isso coloca um grande risco de que qualquer pressão de aumento no preço seja de alguma forma compensada por maiores subsídios de preços vindos da Petrobras ou do próprio governo. Sabemos que é controverso, mas não vemos isso como provável”, ponderam.

A razão pela qual os analistas da casa acreditam que os preços domésticos da gasolina não podem dissociar muito da paridade de importação deriva precisamente do fato de que quanto mais barata fica a gasolina em relação ao etanol, mais ela incentiva o consumo de gasolina e mais aumenta a dependência da importação de gasolina para atender à demanda doméstica.

“Se os preços domésticos não forem altos o suficiente para incentivar as importações, eles levarão ao risco de escassez ou, eventualmente, os preços subirão de qualquer maneira antes que isso aconteça”, avaliam.

O etanol responde hoje por 39% do conteúdo energético do ciclo otto, ante 46% há três anos. À medida que a gasolina ganhou participação, a crescente dependência do Brasil da oferta que não vem da Petrobras (26% da demanda agora) torna mais difícil subsidiar os preços, pois precisa manter a economia das importações.

“Se assumirmos hipoteticamente que toda a demanda de etanol hidratado desaparece e é substituída por gasolina (incluindo 27% de mistura de etanol anidro), com base em dados de 2022, o Brasil precisaria de 8 bilhões de litros adicionais de gasolina por ano, totalizando uma demanda de cerca de 37 bilhões de litros de gasolina contra um volume de refino de menos de 25 bilhões de litros. Os volumes de importação deveriam, portanto, ficar em torno de 12 bilhões de litros por ano (um custo adicional de cerca de R$ 40 bilhões por ano)”, avaliam.

Os analistas do BTG têm expectativa positiva para São Martinho e para Raízen, apontando que o setor está preparado para viver tempos mais fortes pela frente.

O evento do imposto de combustível é visto por eles como o primeiro gatilho potencial, mas que deve ser seguido por (i) forte alavancagem operacional liderada pela melhoria da produtividade da cana-de-açúcar na próxima safra 2023/24, impulsionada por níveis de chuvas de verão muito mais favoráveis; (ii) fortes perspectivas de preço do açúcar a longo prazo, uma vez que a Índia desvia a produção do açúcar para produzir mais etanol; (iii) uma visão positiva de médio prazo sobre o petróleo; e (iv) valuations que agora estão próximos das mínimas históricas, afirmam.

Olhando para o segmento de distribuição, o Goldman Sachs espera que a medida traga ganhos de estoque para as companhias nos resultados do 1T23/2T23, refletindo preços mais altos da bomba de combustível.

Também vendo impacto positivo para as distribuidoras, principalmente para a margem Ebitda (Ebitda sobre receita), o Bradesco BBI acredita que a Raízen provavelmente seria a mais favorecida, já que, além dos estoques de distribuição de combustíveis, a empresa também possui estoques relevantes de etanol para seu segmento de renováveis.